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美國經濟學家:各國央行政策令人不安

2019-06-27來源:第一財經 網友評論(0)

  發達經濟體中央銀行的政策利率被困于令人不安的低水平。不僅是現在,越來越多的證據表明這種尷尬的狀況可能會持續下去。美國、歐元區和日本的通貨膨脹率持續低于官方目標。多年來,衡量符合正常經濟狀況的“自然”利率的指標一直呈下降趨勢。

  目前對美國自然利率的估計在2.25%~2.5%之間,換句話說,這正是美聯儲的政策利率設定的范圍。這意味著,美聯儲在不偏離通脹目標、不危及經濟增長的情況下,幾乎沒有收緊政策的空間。美聯儲的情況對歐洲央行和日本央行來說更是如此。

  這一可行利率的上限意味著,當下一次經濟衰退來襲時,各國央行幾乎沒有降息的空間。可以肯定的是,央行圈子中某些有創造力的成員已經嘗試過負利率。但學術研究表明,負利率會對商業銀行的盈利能力產生負面影響,并削弱銀行體系。因此,規避風險的央行官員將不愿重復這些實驗。

  因此,當下一次經濟衰退襲來時,各國央行將再次被迫采取量化寬松政策。如果我們可以這么說的話,第四輪量化寬松(QE4)將招致前幾輪量化寬松政策批評者的強烈抗議。他們警告稱,各國央行正超額履行職責。批評者抱怨說,通過購買抵押貸款支持證券和公司債券,央行正在扭曲金融市場。通過延長期限操作,它們正在破壞收益率曲線的信息內容。通過擴大資產負債表,它們正將自己暴露于資本損失的風險之中。

  持反對意見的政界人士質疑,在沒有公眾指定代表(即他們自己)的“成人監督”的情況下,是否可以委托央行官員執行這種日益擴大的交易。隨后,各國央行的獨立性受到越來越多敵對的政治攻擊,這一點就像夜以繼日一樣確定無疑。

  那些非常重視央行獨立性的人得出的教訓是,量化寬松上次就應該避免,最好是在未來永遠避免,因為它為政治干預貨幣政策的實施打開了大門。

  但量化寬松的反對者應該考慮另一種選擇。在全球金融危機之后,如果沒有發達經濟體央行提供的這種支持,可能會出現削弱經濟的通縮,而危機后的衰退可能會更加嚴重。那么,批評者會怎么說呢?央行的獨立性似乎不太可能經受住更為嚴厲的指責,即貨幣政策制定者在政策轉換時玩忽職守。

  對量化寬松政策的另一種批評,尤其在歐洲,是它給政府帶來了道德風險。各國央行購買政府債券,人為壓低借貸成本。通常情況下,發行額外債務的政府會看到借貸成本上升,這使得他們不會過度舉債。特別是,高利率形式的市場紀律,將使意大利這樣一個試圖寅吃卯糧的政府三思而后行。然而,當央行作為債券的最后買家,準備無限制地購買政府債券時,情況就不一樣了。在這種情況下,市場紀律將失效。

  民粹主義政黨的領導人傾向于無視預算限制,承諾向選民慷慨解囊,這樣他們就有更多的競選空間。由于額外的公共開支,經濟將立即處于高位,這鞏固了對現任政治人物的支持。但是,正如美國經濟學家赫伯特·斯坦(Herbert Stein )的著名論斷所述的:不能永遠持續下去的事情最終一定會停止。從長遠來看,無論是債務違約,還是債務貨幣化和通脹,都將不可避免地源于民粹主義的揮霍。

  言下之意是,各國央行最好抵制量化寬松的誘惑。屆時,各國政府將感受壓力,從而量入為出。無論如何,如果民粹主義領導人實施他們一貫不負責任的財政政策,金融市場將對他們提出批評。如果投資者在民粹主義者的關注下大舉拋售,他們的政治支持將會崩潰。

  然而,我們必須考慮另一種選擇。如果各國央行在下次經濟衰退時回避量化寬松,那么隨之而來的產出暴跌將更為嚴重。民粹主義政客辯稱,主流領導人和他們任命的人都不是可靠的經濟管理者,他們在競選公職時將有更多的證據可以援引,也有更多的憤怒可以發泄。隨著更多的民粹主義者領導政府,預算赤字將會更大,而不是更小。不穩定性將更多,而不是更少。

  量化寬松的批評者對意外后果發出警告是正確的。但回避量化寬松也可能產生意想不到的后果。批評者們應該對他們所希望的保持謹慎。


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